2026年第二季度经济与策略展望简报

研报简报

执行摘要

本简报基于施罗德（Schroders）2026年第二季度的经济分析，详细探讨了全球经济在面临中东冲突升级、大宗商品价格上涨及供应链中断背景下的走向。

当前，全球经济正朝着滞胀（Stagflationary）方向演变：通胀预测上调，而增长预测则因实际收入受挤压及能源成本上升而遭到削减。尽管各国央行维持强硬立场，但由于增长动力不足，欧洲和英国进一步加息的可能性较低；同时，市场此前预期的美国年内降息也变得不太可能实现。

核心主题深度分析

1. 全球增长与通胀的“滞胀”错位

由于中东局势引发的直接通胀冲击，全球经济预期已从年初的乐观转向谨慎。

• 增长下调： 全球2026年GDP增长预测从2.9%下调至2.5%；2027年预测从2.7%下调至2.6%。
• 通胀上调： 2026年全球CPI预测从2.4%大幅上调至3.3%。
• 核心驱动因素： 能源价格预计在2026年第三季度前保持高位（基准假设为100美元/桶）。此外，食品、制成品及化肥价格的广泛压力正挤压实际收入，削弱增长潜力。

2. 地区受损程度的非对称性

能源冲击对各经济体的影响因其能源结构而异：

• 高脆弱地区： 欧元区、英国及部分亚洲地区作为能源净进口国，受到的打击最为沉重。欧元区2026年增长预期已降至0.7%。
• 相对韧性地区： 美国作为能源净出口国，受影响相对较小；中国凭借大量的能源储备和替代能源（如煤炭）也表现出一定的防御性。拉美的大宗商品出口国同样具备较强的抵御能力。

3. 各国央行政策的前景与困境

• 美国（美联储）： 新任主席凯文·沃什（Kevin Warsh）面临政策挑战。尽管其基调偏鸽派，但持续的通胀使年内降息失去理据。基准预测是维持利率不变，直至2027年转向宽松。
• 欧元区（ECB）： 尽管市场预期会有两次加息，但由于PMI显示经济已接近萎缩，分析认为加息定价过于激进，欧洲央行更有可能维持利率不变。
• 英国（BoE）： 面临通胀与增长的“艰难权衡”。市场曾预期四次加息，但随着劳动力市场出现闲置和增长疲软，英国央行可能仅止于“口头强硬”。
• 日本（BoJ）： 受财政刺激和稳健工资增长推动，日本通胀维持在目标上方。预计日本央行将继续政策正常化，到2026年底利率可能达到1.25%。
• 中国： 尽管出口（尤其是能源转型设备）表现亮眼，但房地产市场的长期低迷仍是国内经济的“刹车片”，持续通缩风险依然存在。

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关键数据预测表（基准情形）

地区	2026年 GDP 增长 (y/y %)	2026年 CPI 通胀 (y/y %)	2026年底 利率预测 (%)
全球	2.5	3.3	--
美国	2.2	3.5	3.75
欧元区	0.7	2.9	2.00
英国	0.5	3.5	3.75
中国	4.5	1.3	2.90
日本	0.8	2.1	1.25

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重要引言及背景分析

“通胀上升，但利率不太可能跟进。”

* 背景： 这是本报告的核心论点。虽然大宗商品价格推高了名义通胀，但全球经济缺乏2022年时的增长势头、刺激政策及家庭储蓄支撑，因此微弱的增长将阻止央行进一步加息，以防陷入深度衰退。

“降息在Warsh时代变得渺茫（Rate cuts come out in the Warsh）。”

* 背景： 针对美国新任美联储主席凯文·沃什的政策前景。报告指出，尽管沃什认为当前政策过于受限，但由于CPI可能达到4%的峰值，委员会很难投票通过降息，除非出现深度衰退。

“中国可能出口供应侧的价格压力，增加全球商品通胀的上行风险。”

* 背景： 中国PPI因大宗商品价格激增预计将攀升至5%。在经历了三年的通缩后，中国PPI的上涨将通过出口链条影响全球供应链。

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风险情形分析

报告确定了五种偏离基准情形的可能性，其中中东局势再升级被认为具有较高的非基准概率（16%）：

1. 中东大交易（ME Grand Bargain）： 外交突破导致制裁解除，油价跌至50美元/桶，带来通缩性增长红利。
2. 中东局势再升级（ME Re-escalation）： 油价飙升至150美元/桶，全球陷入衰退，央行被迫先加息后因衰退迅速大幅降息。
3. 能源财政刺激： 政府为保护消费者而部署大规模补贴，反而推高需求并导致通胀长期化。
4. AI繁荣： AI普及提升生产力，呈现结构性通缩特质，允许央行降息并支持增长。
5. AI泡沫破裂： 投资逆转，失业上升，引发轻微衰退及周期性复苏。

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行动见解与观察指标

• 关注油价拐点： 基准情形假设油价在第三季度后从100美元回落至70美元。若油价突破150美元或维持在100美元以上时间过长，滞胀风险将转化为深度衰退风险。
• 监测第二轮效应： 观察欧元区和英国的劳动力市场。如果工资增长在经济走弱背景下依然加速，央行可能被迫采取行动，改变“维持利率不变”的预期。
• 警惕市场误判： 目前风险资产的韧性表明市场正在定价“良性情景”。然而，中东局势的任何悬而未决都可能导致债券收益率飙升，对政府资产负债表构成压力。
• 中国PPI传导： 关注中国工业品出厂价格对全球制成品通胀的溢出效应，这可能成为全球通胀在2027年再次回升的诱因。

研报概览

1. 引言：宏观经济学家的“艰难时刻”

“宏观经济学家的艰难时刻”——施罗德（Schroders）在其2026年Q2展望报告中发出了这样的感叹。站在当下的时点回望，年初时市场对全球增长普遍持有的乐观预期，已在伊朗冲突引发的能源冲击与中东局势的反复动荡中消散。

当前的全球宏观环境正显现出明显的“滞胀”特征：通胀压力因能源与供应链中断而上升，但全球经济动能正在减弱。尽管物价高企，但我们的核心判断是：除日本外的全球主要央行，其“反应函数”（Reaction Function）正受到增长疲软的强烈掣肘，已难以继续推行激进的加息政策。

2. 全球概览：滞胀阴影与波动的能源成本

受能源价格飙升和实际收入受到挤压的影响，全球经济增长预期已被显著下调。基准预测显示，2026年全球GDP增长率将降至2.5%（此前预期2.9%），2027年则为2.6%。

此次滞胀压力的源头在于能源价格的结构性高企。我们假设油价在2026年第三季度前将维持在100美元/桶，并通过以下“毒性组合”向全球传导：

• 能源与工业成本：直接抬高交通与制成品成本。
• 化肥价格联动：能源投入增加导致化肥价格飙升，预示着食品通胀将在2027年回潮。
• 极端气候共振：美国干旱及厄尔尼诺现象复苏，进一步推升农产品价格。
• 供应链阻滞：中东航运受阻使压力迅速渗透至亚洲制造业。

战略性差异：此次冲击与2022年俄乌冲突后的情况截然不同。当前全球经济的“净能源出口国与进口国”鸿沟正在扩大。美国作为能源净出口国，其韧性显著强于欧元区、英国和日本。此外，全球经济动能更弱，政策刺激空间极度有限，且家庭部门的超额储蓄已消耗殆尽，缺乏缓冲价格波动的“软垫”。

3. 西方经济体：政策利率的“进退两难”

西方主要经济体目前处于增长失速与通胀粘性的夹缝中。

地区	2026年GDP预测 (y/y)	2026年通胀预测 (CPI)	央行政策预期反应
美国	2.2%	3.5%	美联储“按兵不动”，利率将长期保持限制性
欧元区	0.7%	2.9%	经济逼近收缩，加息定价过于激进
英国	0.5%	3.5%	增长极度疲软，止步于“言辞强硬”

美国：利率长期高企与“r-star”之争

美联储面临的局势尤为复杂。我们不仅将伊朗冲突纳入考量，还因政府停摆（Government Shutdown）导致去年Q4 GDP大幅逊于预期而下调了2026年增长预测至2.2%。

新任主席凯文·沃什（Kevin Warsh）虽然在提名期间态度偏鸽，但其领导下的美联储正面临内部“反应函数”的剧烈冲突。今年4月，三名地区联储主席对FOMC声明表示了反对，认为市场预期的降息可能过早。更关键的是，在强劲增长与通胀并存的背景下，自然利率（r-star）可能比市场假设的更高，这意味着当前的利率水平可能并未如想象中那样具有限制性。因此，美联储在2026年几乎没有降息空间。

欧元区与英国：增长的“硬着陆”风险

欧元区与英国的脆弱性正加速暴露。欧元区PMI已跌入收缩区间，服务业失去了先前的韧性；虽然市场此前定价了两次加息，但在消费者信心严重恶化的当下，这显然是“过于激进”的。英国的情况同样糟糕，实际薪资虽然受粘性通胀支撑，但由于金融环境收紧，GDP增长已被砍半至0.5%。

4. 亚洲市场：日本的“正常化”与中国的“内外温差”

• 日本：步入“正常化”快车道

日本正受益于高市财策（Takaichi administration）在去年底推出的占GDP 3.5%的大规模财政包裹。在“春斗”（Shunto）工资谈判预计达成3.5%涨幅的支撑下，日本正从通缩成功转型。随着输入性通胀与稳健工资的共振，我们预计日本银行（BoJ）将坚持货币政策正常化，到2026年底将政策利率推升至1.25%。

• 中国：出口强劲与内需“信贷脉冲”陷阱

中国经济正呈现出极端的分化。尽管受益于全球能源转型需求，太阳能与风能设备出口依然强劲，但瑞典制造业PMI（领先指标）的掉头向下预示着外部需求即将降温。在国内，信贷脉冲（Credit Impulse）已转为负值，显示出房地产危机（Housing Bust）依然是内需的重负。即便PPI因大宗商品上涨可能飙升至5%，但在住房信贷疲软的背景下，中国面临的是“向全球出口通胀”与“国内通缩隐忧”并存的奇特格局。

5. 风险图谱：五大情境模拟分析

1. 基准情境 (Baseline, 55%)：增长疲软，通胀粘性，央行普遍维持利率。
2. 中东大和解 (ME Grand Bargain, 16%)：美伊外交突破，关键在于阿联酋（UAE）退出OPEC引发石油供应过剩，油价跌至50美元/桶，带来强大的增长红利。
3. 中东局势升级 (ME Re-escalation, 14%)：油价冲至150美元/桶，全球步入衰退，迫使央行在2027年不得不大幅转降。
4. 能源补贴刺激 (Energy Stimulus, 8%)：政府通过大规模财政干预保护消费者，反而使通胀更加根深蒂固。
5. AI 繁荣 (AI Boom, 4%)：技术带动投资激增与生产率提升，被沃什视为“结构性去通胀”的力量。
6. AI 幻灭 (AI Bust, 3%)：AI泡沫在2026年Q3破裂，引发资本支出逆转与轻度衰退。

6. 结论与投资者核心启示

目前的市场定价尚未完全消化这种“滞胀式”冲击。投资者需重塑对周期韧性的认知：

• 增长弹性匮乏：2026年的增长缺乏内生动力，这将有效阻止欧元区和英国央行跟随美国的紧缩路径。
• 通胀的结构性粘性：尽管增长放缓，但能源投入成本、化肥价格以及“r-star”的可能上行，意味着利率将在高位停留更久。
• 警惕亚洲的结构性背离：关注日本利率正常化带来的全球流动性重定价，同时不应低估中国信贷脉冲负增长对内需的长期压制。

学习指南

本学习指南旨在对2026年第二季度的全球经济形势、各国政策动态及未来风险情景进行深度解析。内容完全基于施罗德（Schroders）提供的《经济与策略展望报告》。

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核心概念摘要

1. 全球经济大背景：滞胀趋势

• 增长下调： 由于中东冲突导致的通胀冲击，全球2026年GDP增长预期从2.9%下调至2.5%，2027年增长预期下调至2.6%。
• 通胀压力： 能源价格预计在第三季度前保持高位（基准假设油价为100美元/桶）。除能源外，食品和制造业供应链中断也带来了广泛的价格压力。
• 滞胀方向： 全球经济正向“滞胀”（增长疲软伴随高通胀）方向移动，但报告预计主要经济体将勉强避开经济衰退。

2. 主要经济体展望

地区	2026年GDP预测	政策立场	核心驱动因素 / 挑战
美国	2.2%	维持利率不变 (Base Case)	净能源出口国，受冲击较小；核心CPI预计在2027下半年才降至3%以下。
欧元区	0.7%	维持利率不变	服务业韧性下降；财政空间有限（支出仅占GDP 0.1%）；PMI显示活动收缩。
英国	0.5%	维持利率不变 (Talk Tough)	通胀预计在2026-27年保持在3%以上；劳动力市场疲软。
日本	0.8%	货币政策正常化	财政刺激（占GDP 3.5%）；春斗（Shuntō）工资增长稳健（约3.5%）。
中国	4.5%	增长好于预期但受地产拖累	PPI可能因大宗商品上涨升至5%；房地产市场持续供过于求。

3. 五大风险情景分析

• 中东局势缓和 (Grand Bargain): 能源价格大跌，促进增长，带来通胀减退红利。
• 中东冲突升级 (Re-escalation): 油价升至150美元，全球进入衰退。
• 能源刺激政策 (Energy Stimulus): 政府大规模补贴导致更持久的通胀和更高的利率。
• AI 繁荣 (AI Boom): 生产力提升，结构性去通胀。
• AI 泡沫破裂 (AI Bust): 投资下降，引发轻微衰退和利率快速下调。

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简答练习题

1. 根据报告，当前能源价格冲击与2022年俄罗斯入侵乌克兰后的冲击有何不同？

• 参考答案： 当前全球经济动力较弱，政策刺激力度远低，且居民家庭普遍缺乏大规模储蓄来抵御物价上涨。

1. 为什么施罗德认为美联储在2026年不太可能降息？

• 参考答案： 中东冲突改变了政策逻辑，基本面不支持降息；同时新任主席沃什（Warsh）面临委员会中对通胀风险高度警惕的成员压力。

1. 欧元区经济复苏面临哪些“毒性组合”？

• 参考答案： 高度的不确定性、高昂的能源成本以及重新出现的供应链中断。

1. 日本央行（BOJ）推进货币政策正常化的依据是什么？

• 参考答案： 预计通胀将持续高于2%的目标，且稳健的工资增长环境（春斗）和财政刺激支持了经济增长。

1. 中国经济在通胀方面可能对全球产生什么影响？

• 参考答案： 随着生产价格指数（PPI）因大宗商品价格激增而升向5%，中国可能通过制造业供应链向全球输出供应侧的通胀压力。

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论述题（深度思考）

1. 分析中东冲突如何通过不同渠道影响全球通胀。

• 提示： 讨论直接的能源价格影响、间接的肥料价格对农产品（食品）的滞后影响，以及航运中断对制造业供应链的影响。

1. 比较“中东冲突升级”与“AI泡沫破裂”这两种情景对央行货币政策的不同要求。

• 提示： 前者是典型的供应侧冲击，迫使央行在通胀压力下先加息后因衰退降息；后者是需求侧冲击，可能直接导致降息以支持复苏。

1. 探讨英国货币政策委员会（MPC）面临的“艰难权衡”。

• 提示： 结合英国极低的增长预测（0.5%）、顽固的服务业通胀以及劳动力市场出现闲置（Slack）的背景进行论述。

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重要术语表

• 滞胀 (Stagflation): 经济增长停滞或放缓，同时伴随物价持续上涨（高通胀）的经济现象。
• r-star (自然利率): 既不刺激也不抑制经济增长的理论平衡利率水平。报告暗示当前的 r-star 可能高于普遍预期。
• 信贷冲动 (Credit Impulse): 衡量新增贷款占GDP比重的变化，通常领先经济增长约9个月。报告指出中国目前的信贷冲动在持续恶化。
• 核心 CPI (Core CPI): 扣除波动较大的食品和能源价格后的消费者价格指数，用于衡量潜在的通胀趋势。
• PMI (采购经理指数): 衡量制造业和服务业活动水平的指标，高于50表示扩张，低于50表示收缩。
• 春斗 (Shuntō): 日本每年春季进行的全国性劳资谈判，决定当年的工资增长水平。
• 中东大协议 (ME Grand Bargain): 一种假设性的外交突破情景，涉及美伊达成全面制裁解除协议，从而大幅增加石油供应。
• 第二轮效应 (Second-round effects): 初始的价格冲击（如能源）导致工资和物价螺旋式上升，使通胀变得根深蒂固。

关键数据表

地区或指标名称	GDP增长预测 (%)	CPI通胀预测 (%)	利率趋势与预测	主要趋势修正与展望	风险指标与因素	数据来源
全球 (World)	2026年: 2.5%, 2027年: 2.6%	2026年: 3.3%, 2027年: 2.7%	虽然通胀上升，但由于增长疲软，央行不太可能进一步加息。美联储今年不太可能降息，预计2027年开始转向政策宽松。	全球GDP增长预测下调（2026年从2.9%下调至2.5%），预测趋向滞胀方向。	中东冲突导致能源价格冲击、供应链中断、滞胀风险、农业/食品价格上涨。	[1]
美国 (US)	2026年: 2.2%, 2027年: 2.2%	2026年: 3.5%, 2027年: 2.7%	美联储基金利率：2026年预计维持在3.75%，2027年降至3.25%。基础情况是2026年维持不变，2027年开始降息。	2026年增长预测从3.0%下调至2.2%，原因是通胀冲击和Q4 GDP数据疲软。	伊朗冲突、家庭实际收入受到挤压、核心CPI在2027年前难以跌破3%。	[1]
欧元区 (Eurozone)	2026年: 0.7%, 2027年: 1.4%	2026年: 2.9%, 2027年: 2.4%	ECB存款利率：2026年预计维持在2.00%，2027年上调至2.50%。目前市场定价过激，预计今年将维持利率不变。	增长动能因能源冲击消退，2026年预测下调（前值为1.7%）。	能源冲击导致PMI收缩、服务业失去韧性、消费者信心恶化、财政空间有限。	[1]
英国 (UK)	2026年: 0.5%, 2027年: 0.7%	2026年: 3.5%, 2027年: 4.0%	英国央行利率：2026年预计维持在3.75%，2027年维持在3.75%。预计银行会采取强硬态度但停止加息。	2026年GDP增长预测减半至0.5%（前值为1.0%）。	滞胀挤压、能源冲击可能演变为食品/化肥价格压力、劳动力市场疲软。	[1]
日本 (Japan)	2026年: 0.8%, 2027年: 1.0%	2026年: 2.1%, 2027年: 2.2%	无担保隔夜拆借利率：2026年底预计1.25%，2027年底预计1.75%。日本央行将继续逐步政策正常化。	2026年预测从0.8%维持不变，受财政刺激和稳健工资增长支撑。	能源成本上升打击净贸易、日元走弱带来的进口价格压力。	[1]
中国 (China)	2026年: 4.5%, 2027年: 4.0%	2026年: 1.3%, 2027年: 0.8%	预计2026年利率微降至2.90%（从3.0%），2027年维持在2.90%。货币政策面临利差压力。	2026年预测从4.7%下调至4.5%。房地产危机被视为长期的通缩力量。	房地产行业持续低迷、通货紧缩压力、出口需求可能减弱、PPI飙升带来的全球商品通胀风险。	[1]

结构图

核心解读

为您从5个不同的分析维度，深入解读这份《2026年第二季度施罗德经济与策略观点》研报的核心内容：

1. 宏观经济与通胀趋势：全球经济步入“滞胀”阴影 研报明确指出，受中东地缘政治冲突和能源价格大幅上涨的冲击，全球经济的乐观预期已被彻底逆转，整体正在向“滞胀（Stagflation）”方向发展 [1, 2]。由于能源成本上升、肥料价格飙升及极端天气等叠加因素，通胀压力正在向食品和亚洲制造供应链广泛蔓延 [3]。因此，施罗德将2026年全球GDP增长预期从2.9%下调至2.5%，并预计广泛的价格压力将挤压实际收入并拖累经济增长 [4]。尽管面临滞胀风险，但基准预测认为全球经济仍将勉强避免陷入全面衰退 [2, 5]。 （数据及观点主要来自研报第 1 页、第 4 页）

2. 全球货币政策与利率走向：“通胀上行但加息止步”的央行困境 研报的核心基调是“通胀上行，但利率不太可能跟进（Inflation up but rates unlikely to follow）” [6]。尽管欧洲和英国的央行态度强硬，但经济增长疲软将阻止它们真正实施加息 [6]。对于美国而言，强劲的基本面使得美联储在2026年降息的可能性大幅降低，基准预测是美联储在2026年按兵不动，直到2027年才可能重回宽松周期 [7-9]。唯一的例外是日本，得益于财政刺激和稳健的工资增长，日本通胀将维持在目标之上，促使日本央行继续推行渐进式的政策正常化（加息） [10, 11]。 （数据及观点主要来自研报第 1 页、第 6 页、第 9 页）

3. 地缘政治与能源冲击的分化效应：赢家与输家的两极分化 中东冲突引发的能源供应冲击对全球各区域的影响极不均衡 [12]。作为能源净出口国，美国相对免受全球能源冲击的影响，其宽松的财政政策（如退税增加）也为家庭消费提供了缓冲 [5, 13]。相反，欧元区和英国作为能源净进口国，显得极为脆弱 [5, 12]。此外，中国由于拥有庞大的能源储备和煤炭等替代能源，受到的直接冲击较小，而拉美的商品出口型新兴市场甚至可能表现出一定的韧性 [12]。 （数据及观点主要来自研报第 1 页、第 4 页、第 6 页）

4. 区域经济基本面的内在隐忧：欧洲衰退边缘与中国内需瓶颈 抛开外部能源冲击，各主要经济体的内部基本面也存在显著隐患。欧元区和英国在能源危机前已显脆弱，目前PMI数据已发出收缩信号，服务业失去韧性，复苏势头正在消退，欧元区2026年GDP增速预期仅为0.7%，英国被腰斩至0.5% [14-16]。另一方面，中国虽然一季度出口强劲且有望摆脱持续三年的通缩（PPI预计向5%攀升），但房地产市场的持续低迷依然是拖累国内经济的巨大阻碍，这使得中国实现持续国内再通胀的希望显得渺茫 [17-19]。 （数据及观点主要来自研报第 7 页、第 8 页、第 10 页）

5. 尾部风险与宏观情景推演：中东局势主导未来经济走向 研报围绕全球面临的双向巨大风险进行了5种维度的情景推演 [12, 20]。最大的尾部风险是“中东局势再次升级（ME re-escalation）”，这可能导致油价飙升至每桶150美元的历史新高，不仅会使通胀失控迫使央行加息，更会在2026年第四季度将全球经济推入深度衰退 [12, 21]。相对乐观的情景则是达成“中东大妥协（ME grand bargain）”，通过制裁解除和原油供应激增使油价跌至50美元，从而彻底消除通胀恐慌并为降息和经济增长腾出空间 [12, 20]。此外，研报还探讨了能源财政刺激、AI繁荣与AI泡沫破裂等其他可能的宏观情景 [22-24]。 （数据及观点主要来自研报第 4 页、第 11 页）

关键数据

这份研报通过对各项宏观经济数据的详尽测算，构建了全球向“滞胀”倾斜的预测基准。以下为您提取的 10 个最具信息量的关键数据点，涵盖了全球趋势、各区域表现及尾部风险情景：

1. 2026年全球GDP增速预期下调至2.5%（原预期2.9%）

• 为什么重要：这是研报对全球宏观经济定调的核心基准数据，表明原本高于预期的经济增长动能已被彻底逆转。
• 支持什么判断：支持了全球经济正朝着“滞胀（Stagflation）”方向发展的判断，广泛的价格压力正在挤压实际收入并拖累经济增长 [1]。
• 数据来源：第 1 页摘要部分 [1] 及 第 2 页“Schroders Baseline Forecast”表格 [2]。

2. 2026年全球CPI通胀率预期大幅上调至3.3%（原预期2.4%）

• 为什么重要：中东冲突的溢出效应直接反映在该指标上，中东局势已经为全球通胀贡献了约1个百分点的增幅。
• 支持什么判断：支持了通胀压力不再局限于能源，而是广泛蔓延至食品和制造业供应链的判断。同时，这也解释了为何各大央行必须在短期内保持“强硬的口头表态” [3], [4]。
• 数据来源：第 2 页图表 [3] 及 第 3 页 [4]。

3. 基准情景下的原油价格假设：第三季度前维持在100美元/桶

• 为什么重要：石油价格是施罗德本次所有经济模型推演的最核心输入变量，直接决定了通胀的粘性和经济受损的程度。
• 支持什么判断：支持了能源冲击将在短期内持续存在的判断，同时预设了即便供应逐渐正常化，油价回落至70美元/桶的水平也依然高于战前水平 [5]。
• 数据来源：第 4 页“Global”部分 [5]。

4. 能源冲击导致2026年美国经济增速减少0.6个百分点

• 为什么重要：量化了通胀冲击对美国这一“相对免受冲击”的能源净出口国造成的实际经济损失，将美国2026年GDP增速从3.0%拉低至2.2%。
• 支持什么判断：支持了家庭可支配实际收入将受到实质性挤压的判断。它也暗示了美联储（Fed）将因经济放缓而按兵不动，既不降息，也不至于因通胀而被迫加息 [6]。
• 数据来源：第 6 页“United States”部分 [6]。

5. 欧洲短期能源补贴财政措施仅约100亿欧元（不到GDP的0.1%）

• 为什么重要：这一数字与2022年俄乌冲突后欧洲部署的超5000亿欧元救助规模形成鲜明对比，凸显了当前欧洲政府财政空间的捉襟见肘。
• 支持什么判断：支持了欧洲家庭和企业在本次能源危机中极为脆弱、复苏势头面临严重阻碍的判断，并解释了为何欧洲经济将迅速走向疲软 [7]。
• 数据来源：第 7 页“Eurozone”部分 [7]。

6. 欧元区2026年GDP增速预期被大幅下调至0.7%（原预期1.7%）

• 为什么重要：这是各主要发达经济体中极大幅度的下调，PMI数据已经在4月份发出了收缩信号，服务业也失去了韧性。
• 支持什么判断：支持了欧洲央行（ECB）目前市场定价的“年内加息两次”过于激进的判断，施罗德认为经济疲软将阻止第二轮通胀效应，欧洲央行年内将按兵不动 [8], [9]。
• 数据来源：第 7 页“Eurozone”部分 [8], [9] 及 第 2 页表格 [2]。

7. 英国2026年GDP增速预期腰斩至0.5%（原预期1.0%）

• 为什么重要：这反映了英国不仅受到外部能源冲击，其国内劳动力市场和内需原本就已极其脆弱。此外，较紧缩的金融条件也加剧了拖累。
• 支持什么判断：支持了英格兰银行（BoE）面临艰难权衡的判断。尽管市场此前甚至预期加息四次，但研报认为央行最终会“只说不做”，停止紧缩政策以避免扼杀经济 [10], [11], [12]。
• 数据来源：第 8 页“United Kingdom”部分 [10], [11], [12] 及 第 2 页表格 [2]。

8. 日本“春斗”工资谈判预计实现约3.5%的工资增长

• 为什么重要：这是日本摆脱“失去的三十年”、实现稳健的内部需求和物价上升的关键信号，配合约占GDP 3.5%的财政刺激，构成了日本经济的强心剂。
• 支持什么判断：支持了日本通胀将持续高于目标（2027年预期2.2%），并促使日本央行成为唯一逆势推行渐进式政策正常化（加息至1.25% - 1.75%）的发达国家央行的判断 [13], [14], [15]。
• 数据来源：第 9 页“Japan”部分 [13], [14], [15]。

9. 中国PPI（工业生产者出厂价格指数）预计将向5%攀升

• 为什么重要：标志着中国有望结束长达三年的通货紧缩状态。但这一价格上涨主要由大宗商品价格飙升等供给侧因素驱动，而非国内需求激增。
• 支持什么判断：支持了“中国可能会向全球输出商品通胀，增加全球抗通胀难度”的判断。同时，由于房地产持续低迷，研报认为中国实现持续内部再通胀的希望依然渺茫 [2], [16]。
• 数据来源：第 10 页“China”部分 [2], [16]。

10. “中东局势升级”情景概率为14%，油价看至150美元/桶

• 为什么重要：这是除基准预测外发生概率最高、且杀伤力最大的尾部风险情景。若发生，全球通胀将飙升至4.5%，全球GDP增速将骤降至1.7%。
• 支持什么判断：支持了研报的核心风险警告，即局势一旦恶化，将迫使央行先紧急加息，随后因全球在2026年四季度陷入深度衰退而不得不在2027年进行激进降息 [17], [18]。
• 数据来源：第 11 页“Scenario Analysis”部分 [17], [18]。

反共识角度

全球宏观定价分歧：市场押注温和着陆，研报断言“滞胀”已至 市场共识目前仍沉浸在全球风险资产的韧性中，押注全球经济将迎来相对温和的发展情景（如稳健增长与通胀逐步回落）[1]。然而，施罗德明确指出，市场根本没有为“滞胀（Stagflation）”冲击做好定价 [1, 2]。作者认为，大宗商品价格上涨和供应链中断所造成的破坏，实际上已经使全球经济明显偏向滞胀方向 [2]。

• 支撑证据：能源输入成本上升、化肥价格飙升叠加极端天气（如美国干旱和厄尔尼诺现象）正在广泛推高通胀，使得通胀压力正在向食品和亚洲制造供应链蔓延 [3]。作者预测中东局势的溢出效应已使全球通胀增加了约1个百分点，从而将2026年全球CPI预期从2.4%大幅上调至3.3% [4-6]。

欧洲与英国央行政策分歧：市场预期激进加息，研报判定“只说不做” 这是本研报与市场定价最大的分歧点之一。市场近期大幅上调了对欧洲和英国央行的紧缩预期，其中市场定价欧洲央行（ECB）今年将加息两次，而对英国央行（BoE）甚至一度定价了高达四次的加息，认为它们将把应对通胀放在首位 [7-11]。但施罗德认为这种预期“过于激进（too aggressive）”，并断言这两大央行将采取“口头强硬但按兵不动”的策略，直到2027年才可能采取行动 [7-9]。

• 支撑证据（欧洲）：研报指出，能源冲击后欧元区增长势头正在消退，高频PMI数据在4月份已发出活动收缩的信号，过去作为主要韧性来源的服务业也开始疲软 [7, 12]。消费者信心急剧恶化导致国内支出放缓，劳动力市场的走弱将阻止名义工资重新加速增长，从而大大降低了第二轮通胀的风险 [9, 12]。
• 支撑证据（英国）：英国国内需求在能源危机前就已经极其脆弱，劳动力市场状况正在恶化，且前期的金融条件收紧未能完全消化 [10, 13]。施罗德因此将其2026年GDP增速预期大幅腰斩至0.5%，认为除非经济活动强劲到足以吸收冲击，否则英国央行不敢贸然加息以扼杀经济 [13, 14]。

美国货币政策分歧：降息叙事破产，AI去通胀理论被视为“赌博” 市场此前对美联储在年内降息抱有强烈期待，并倾向于相信人工智能（AI）的繁荣将带来结构性的去通胀效应 [2, 15]。施罗德指出，美国年内降息在经济基本面上“从未站得住脚”，目前的基准预测是美联储在2026年内都不会降息，且有部分FOMC委员甚至已经提出了加息的可能性 [7, 16, 17]。

• 支撑证据：作为能源净出口国，美国相对免受全球能源冲击，且家庭正受益于宽松的财政政策（退税比上年高出约25%），劳动力市场依然接近历史最低水平 [18]。作者测算，受冲击影响，美国CPI将攀升至4%左右的峰值，且核心CPI在2027年下半年之前都无法降至3%以下 [18]。在强劲增长和高于目标的通胀并存的情况下，基于“假定的AI去通胀”来进行降息将被视为一场危险的赌博，可能会为2028年及以后埋下隐患 [15]。

中国宏观叙事分歧：市场憧憬持续再通胀，研报认为内需破灭 随着中国一季度实现5%（季环比1.3%）的稳健GDP增长，以及大宗商品价格推动PPI有望摆脱三年通缩（向5%攀升），市场叙事开始对中国实现“持续的国内再通胀（sustained domestic reflation）”抱有乐观希望 [19-22]。施罗德则反驳了这一乐观叙事，认为这种希望最终将被打破 [19, 20]。

• 支撑证据：作者指出，中国内部经济的核心“手刹”——房地产市场的持续低迷依然存在。尽管按揭贷款利率下降，但由于全国住房市场严重供大于求，家庭依然不愿意加杠杆买房，住房信贷需求持续低迷 [19, 23]。更深层的证据在于，通常领先经济增长约9个月的“信贷脉冲”仍在持续恶化，财政脉冲已果断转负，私人部门的银行贷款意愿异常疲弱 [23]。这种疲软的国内基本面不仅将继续成为通缩力量，还意味着人民币近期的强势在未来几个月难以维系 [22, 24]。

论证弱点

仅从逻辑推演和假设前提的严密性来看，这份研报虽然建立了一个体系完整的“滞胀”叙事框架，但在论证过程中存在几个显著的弱点，并且可能为了维护其核心观点而忽略了部分反方向的证据：

1. 论证基石过度依赖对单一高波动变量的精准预测（油价路径）

• 论证弱点：研报所有的基准经济和通胀预测，都建立在一个极其具体的假设之上——即原油价格将在第三季度前维持在 100 美元/桶，随后缓慢回落至 70 美元/桶 [1]。这种将全球宏观大厦建立在高度不可控的地缘政治和商品市场波动之上的做法，非常脆弱。
• 忽略的反向证据：作者假设了原油供给会受到持续冲击，但可能忽略了全球供应链极强的自我调节能力或替代能源的加速介入。如果中东冲突局限在局部，且非OPEC国家的原油增产速度快于预期，油价可能根本无法在 100 美元高位企稳。一旦油价迅速回落，研报所构建的“广泛通胀压力”和“滞胀”推演 [1, 2] 就将失去最大的立足点。

2. 对美国消费者“财富效应”的忽略与内部逻辑冲突

• 论证弱点：在分析美国时，研报声称通胀冲击将对家庭可支配收入造成“真正的挤压”，从而将 2026 年美国经济增速下调至 2.2% [3, 4]。然而，作者同时又承认美国财政政策宽松（退税增加约25%），且初请失业金人数接近几十年来的最低水平 [3]。这种基本面强劲与消费会被迅速挤压的结论存在一定冲突。
• 忽略的反向证据：作者单纯从“实际收入”的角度评估消费，却忽略了美国强劲的股市和不断上涨的房地产价格带来的巨大“财富效应（Wealth Effect）”。这种资产负债表的强健可能使得美国消费者的支出韧性远超传统的收入模型预测。如果消费持续火热，美联储可能根本无法像研报预测的那样“按兵不动” [5]，而是会被迫再次加息。

3. 对欧洲“工资-物价螺旋”风险的排斥过于想当然

• 论证弱点：研报断言欧洲央行不会加息，其核心论据是：经济活动的疲软将导致劳动力市场恶化，从而自动阻止名义工资的加速增长，消除第二轮通胀风险 [6, 7]。
• 忽略的反向证据：研报承认短期内欧元区通胀将飙升至 2.9% [8]，也提到工人可能要求更高的工资来保护购买力 [7]。但作者忽略了欧洲较强的工会传统以及结构性的人口老龄化导致的“劳动力囤积”现象。在通胀高企的背景下，即使经济数据（如PMI）疲软 [9]，具有较强议价能力的工人依然可能成功推动薪资大幅上涨。如果这种粘性被低估，欧洲央行将面临远比研报描述中更严峻的紧缩压力。

4. 轻易排除人工智能（AI）的结构性去通胀潜力

• 论证弱点：在探讨美联储货币政策时，作者将市场基于“AI驱动的去通胀”预期进行降息定性为一场危险的“赌博（gamble）” [5]。在情景推演中，AI繁荣（AI boom）也被仅仅视为发生概率为 8% 的次要情景 [10, 11]。
• 忽略的反向证据：研报几乎没有提供实质性数据来证伪 AI 短期内的生产力提升效应。当前企业界正在大规模部署 AI 以降低服务和运营成本，这种供给侧的生产力爆发完全有可能在维持甚至促进经济增长的同时，自然压低核心通胀。如果这种结构性去通胀已经发生，那么美联储基于基本面降息就是合理的，而非研报所认为的“从未站得住脚” [12]。

5. 支撑中国出口放缓的证据（瑞典PMI）存在局限性

• 论证弱点：研报试图论证中国经济的内外部双重困境，在承认一季度出口强劲后，立刻预判中国出口增长将在未来几个月降温。而其给出的主要领先指标依据，竟然是“瑞典制造业PMI的新订单减去库存”数据的下滑 [13, 14]。
• 忽略的反向证据：使用单一欧洲发达国家的数据来锚定全球对中国制造的需求，存在严重的代表性偏差。作者自己也承认中国在太阳能、风能等能源转型设备领域占据主导地位，且长期的脱碳化需求正在加速 [13]。此外，中国向“全球南方（Global South）”和金砖国家的出口份额正在激增。这些新兴市场的刚性需求和绿色基建投资，可能并不完全受瑞典或西方传统 PMI 周期的制约。

时间线

根据这份《2026年第二季度施罗德经济与策略观点》研报，我为您梳理了文中涉及的关键时间线、事件顺序以及政策和市场转折点。以下是按时间先后顺序整理的核心节点分析：

1. 2022年：上一轮大宗商品冲击（背景对比参照点）

• 事件：俄罗斯入侵乌克兰，引发全球能源与大宗商品价格冲击 [1]。
• 影响：当时全球经济具有较强动能，且欧洲政府部署了超过 5000 亿欧元的庞大财政救助规模来应对能源危机 [1, 2]。这被作者用来对比当前（2026年）各国政府财政空间极度受限、家庭缺乏储蓄缓冲的脆弱现状 [1, 2]。

2. 2025年底至2026年初：财政刺激推升局部短期动能

• 事件：日本 Takaichi 政府在 2025 年底宣布了规模约占 GDP 3.5% 的扩张性财政方案 [3]。中国在 2026 年第一季度则录得 1.3% 的季环比增长（年化 5%）[4]。
• 影响：日本的刺激政策促使企业重建库存，拉动了 2025 年第四季度及 2026 年上半年的经济动能 [3]。中国前期的政策支持和强劲的制造业出口，使其第一季度经济表现较好，但研报认为这种国内动能由于房地产低迷难以持续 [4, 5]。

3. 2026年3月至4月：中东能源冲击发酵与央行现分歧

• 事件：中东地缘政治冲突导致能源价格飙升，日本在 3 月份引入能源补贴以缓冲创纪录的高物价 [3]。4 月，欧元区 PMI 调查率先发出经济活动萎缩的信号 [6]；截至 4 月底，欧洲应对能源危机的短期财政支持仅约 100 亿欧元（不到 GDP 的 0.1%）[2]。同时在 4 月份，三位美国地区联储主席对 FOMC 会议声明中暗示下一步将降息的偏鸽派语言提出异议 [7]。
• 影响：高频数据证实了全球经济复苏动能正在急剧丧失，服务业失去韧性 [6]。美国通胀压力的居高不下，使得美联储内部出现裂痕，降息预期大幅降温 [7]。

4. 2026年夏季至第三季度（Q3）：通胀阶段性见顶与尾部风险窗口

• 事件：在基准预测下，原油价格将维持在 100 美元/桶的高位直至第三季度末 [8]。同时，由于喷气燃料短缺，欧洲夏季旅游业将受到直接拖累 [6]。
• 影响：能源投入成本上升叠加极端天气（美国干旱和厄尔尼诺现象）开始广泛影响供应链 [9]。美联储、欧洲央行和英国央行在此阶段将维持“强硬的口头表态”，但因经济增长显现疲态，实际不会采取加息行动 [8]。(注：在作者推演的“AI泡沫破裂”情景中，全球股市的AI泡沫也设定在2026年第三季度破裂 [10])

5. 2026年底：全球宏观增长放缓与日本逆势加息

• 事件：2026年全年，全球经济在滞胀阴影下收官，全球 GDP 增速下调至 2.5%，全球 CPI 升至 3.3% [11]。美国、欧元区和英国的增速均遭遇下调 [6, 12, 13]。预计日本央行（BOJ）将在年底前将政策利率上调至 1.25% 左右 [14]。
• 影响：欧美央行在 2026 年大概率按兵不动，既不加息也不降息 [15-17]。而日本得益于 3.5% 的春季工资增长和通胀高于目标，将成为唯一在年底前实质性推进政策正常化（加息）的发达经济体 [14, 18]。

6. 2027年（全年及下半年）：政策转向与滞后通胀显现

• 事件：由于化肥价格上涨等滞后效应，全球食品通胀预计在 2027 年重新抬头 [9]。但原油供应逐渐正常化，油价预计回落至 70 美元/桶 [8]。美国核心 CPI 直到 2027 年下半年才可能降至 3% 以下 [19]。
• 影响：随着劳动力市场风险凸显，美联储预计在 2027 年重新开启宽松（降息）周期 [16, 20]。相反，欧洲央行由于经济复苏范围扩大，可能会在 2027 年开始收紧货币政策 [17]。日本央行则预计在 2027 年底将利率进一步推升至 1.75% [14]。

7. 2028年及以后：AI 降息论引发的潜在长期隐患

• 事件：市场和部分决策者（如美联储新主席 Warsh）寄希望于 AI 技术能带来结构性的“去通胀（disinflation）”效应，并以此作为降息的理由 [20]。
• 影响：研报警告称，在经济稳健增长且通胀高于目标、长期中性利率（r-star）高于预期的情况下，如果美联储仅仅基于假定的“AI 驱动去通胀”来进行降息，将是一场危险的赌博 [20]。这可能导致美国通胀失控，并为 2028 年及以后的经济埋下重大隐患 [20]。

已复核相关来源

为了更全面地理解这份研报的主题与逻辑，基于研报中直接引用的数据源、机构及底层模型支撑，推荐读者参考以下6个相关的原发数据源与官方发布链接：

1. Bruegel 欧洲能源危机财政应对追踪

• title: National policies to shield consumers from rising energy prices
• source_name: Bruegel
• source_url: https://www.bruegel.org/dataset/national-policies-shield-consumers-rising-energy-prices
• published_at: 2026年持续更新
• summary_cn: 该数据库实时追踪并汇总了欧洲各国政府为保护家庭和企业免受能源价格飙升影响而部署的财政支持措施与资金规模。
• match_reason: 研报在论证欧洲政府应对当前危机的财政空间极度受限（仅约100亿欧元，不到GDP的0.1%）时，直接引用了Bruegel的2026年欧洲能源危机财政响应追踪数据 [1]。
• match_keywords: 欧洲能源危机, 财政政策, 能源补贴, 欧元区衰退
• confidence: 高

2. 联合国粮农组织食品价格指数

• title: FAO Food Price Index (FFPI)
• source_name: Food and Agriculture Organization of the United Nations (FAO)
• source_url: https://www.fao.org/worldfoodsituation/foodpricesindex/en/
• published_at: 2026年月度发布
• summary_cn: 衡量一揽子食品类大宗商品（如谷物、植物油、肉类、乳制品等）国际市场价格月度变化的权威指数。
• match_reason: 研报的基准预测模型和情景推演中，大量引用了“FAO Food Price Index”作为核心输入变量，以论证化肥价格上涨和极端气候将导致食品通胀在2027年重新抬头 [2-4]。
• match_keywords: 食品通胀, 农产品价格, 供应链中断, 滞胀
• confidence: 高

3. 密歇根大学消费者通胀预期调查

• title: Surveys of Consumers - Inflation Expectations
• source_name: University of Michigan
• source_url: http://www.sca.isr.umich.edu/
• published_at: 2026年月度发布
• summary_cn: 密歇根大学每月发布的美国消费者信心指数及通胀预期调查，重点反映美国家庭对未来1年及5年物价走势的主观判断。
• match_reason: 研报在分析美国通胀可能失控（de-anchoring）及美联储为何不敢轻易降息时，直接引用了密歇根大学的1年期通胀预期数据（University of Michigan 1y inflation expectations） [5]。
• match_keywords: 美国通胀预期, 消费者信心, 美联储, 货币政策
• confidence: 高

4. 标普高盛大宗商品指数 (S&P GSCI)

• title: S&P GSCI (Goldman Sachs Commodity Index)
• source_name: S&P Global
• source_url: https://www.spglobal.com/spdji/en/indices/commodities/sp-gsci/
• published_at: 2026年每日更新
• summary_cn: 衡量全球广泛大宗商品市场表现的最主要基准指数之一，涵盖能源、工业金属、农产品等主要类别。
• match_reason: 研报在探讨中国摆脱通缩、PPI攀升并可能向全球输出商品通胀时，使用了 S&P GSCI 指数作为领先验证指标 [6]。
• match_keywords: 大宗商品指数, PPI, 中国出口, 供应链成本
• confidence: 高

5. 宏观经济共识预测

• title: Consensus Forecasts - Global Macroeconomic Outlook
• source_name: Consensus Economics
• source_url: https://www.consensuseconomics.com/
• published_at: 2026年月度发布
• summary_cn: 汇集全球主要投行和经济研究机构对各主要经济体GDP、通胀和利率的平均预测数据，代表当前的“市场共识”。
• match_reason: 研报为了凸显自身“滞胀”叙事的异质性，在其基准预测表格中详细列出了施罗德预测值与“市场共识（Consensus）”的对比，并指出市场尚未对滞胀进行充分定价 [3, 7]。
• match_keywords: 市场共识, 宏观预测, GDP增速对比, 预期差
• confidence: 高

6. 施罗德官方宏观洞察

• title: Schroders Economic and Strategy Insights
• source_name: Schroders
• source_url: https://www.schroders.com/en/insights/economics/
• published_at: 2026年季度/月度更新
• summary_cn: 施罗德投资集团官方发布的全球宏观经济分析、政策推演与资产配置策略观点。
• match_reason: 本研报为施罗德官方发布的观点 [8, 9]，通过其官方洞察页面，读者可以追踪作者团队（如 David Rees, George Brown 等）后续随着中东局势变化而做出的预期修正。
• match_keywords: 施罗德宏观观点, 资产配置, 全球投资策略
• confidence: 高